Hegemonyanın sonbaharı: FED politikaları ve kapitalizmin üçüncü büyük krizi

13 Nisan 2025

ABD ekonomisinin yaşadığı sorunları yalnız para politikasıyla açıklamak mümkün olmuyor. Bu sorunların arkasında kapitalizmin geçirdiği yapısal dönüşüm, finansallaşma, üretimin küresel ölçekte yeniden dağılımı ve ABD'nin dünya ekonomisindeki göreli konumundaki değişim de bulunuyor. ABD yönetimleri bu sorunlara para ve maliye politikaları, sanayi ve ticaret politikaları ve son dönemde yeniden öne çıkan gümrük vergileriyle cevap vermeye çalışıyor. Ekonomik rekabetin jeopolitik ve askerî rekabetle kesiştiği alanlar ise meseleyi daha geniş bir hegemonya mücadelesinin parçası hâline getiriyor. Bu yazıda, 2008 sonrası FED politikalarının yalnızca bir para politikası tercihi olmadığı; neoliberalizm, finansallaşma, sanayisizleşme ve küresel üretim dengelerindeki değişimle birlikte değerlendirilmesi gereken yapısal bir dönüşümün sonucu olduğu anlatılıyor. Bu yazımda FED başkanlarının politikalarını mercek altına alarak ABD'nin bu krizlere nasıl cevap vermeye çalıştığını anlatacağım.

Ancak bu konuya geçemeden kısaca FED’i anlatacağım.

FED nedir?

Amerika Birleşik Devletleri'nin merkez bankasına kısaca FED deniyor. Açılımı ‘’Federal Reserve System’’ oluyor. FED, ‘’Federal Reserve System’’ ifadesinin baştaki ‘’Federal’’ sözcüğünün kısaltması olarak küresel finans literatüründe bir marka gibi kabul görüyor. Sistemin yönetim kuruluna da ‘’Federal Reserve Board’’ (FRB) adı veriliyor.

FED'in kuruluşuna giden sürecin en önemli dönüm noktalarından biri 1907 Bankacılık Paniği oluyor. Merkez bankasının bulunmadığı ABD'de yaşanan bu ağır finansal kriz, mali sistemin son kredi mercii işlevi görecek kurumsal bir yapıya ihtiyaç duyduğunu ortaya koyuyor. Bunun ardından yürütülen reform çalışmaları sonucunda Federal Reserve Act, 23 Aralık 1913 tarihinde yasalaşıyor ve Federal Reserve System kuruluyor. FED, ülkenin para politikasını yönetiyor ve bu bağlamda, ABD mali sisteminde, istikrarın sağlanmasında ve sürdürülebilmesinde çok önemli bir işlev görüyor.

Yönetim kurulu Washington'da olan FED'in para politikaları, Federal Açık Piyasa Komitesi (FOMC) tarafından belirleniyor. FED'in bir yönetim kurulu ve 12 adet Federal Rezerv Bankası bulunuyor.

KÜRESEL KRİZ

2007–2012: Küresel finans krizinden Euro Bölgesi borç krizine

1980 sonrası dönemde ABD ve Batı ekonomileri önemli bir dönüşüm geçiriyor. Neoliberal politikalarla birlikte finansal piyasalardaki deregülasyon artıyor, sermaye hareketleri serbestleşiyor ve küreselleşme hız kazanıyor. Bu süreçte ABD ekonomisi giderek finansallaşırken üretim ekonomisinin yerini finansal piyasalar almaya başlıyor. Sanayisizleşmenin hızlanmasıyla birlikte üretim kapasitesinin önemli bir kısmı Çin ve Asya ülkelerine kayıyor. Kısa vadede şirket kârlarını artıran bu model, uzun vadede ise gelir eşitsizliğini büyüten ve ekonomiyi finansal krizlere karşı daha kırılgan hale getiren bir yapıya dönüşüyor.

Bu yapısal dönüşümün ardından 2000'li yılların ortalarından itibaren ABD konut piyasasında ciddi sorunlar ortaya çıkmaya başlıyor. Uzun süre yükselen konut fiyatları, düşük faizler, gevşek kredi standartları ve özellikle geri ödeme kapasitesi düşük kesimlere verilen yüksek riskli konut kredileri (subprime mortgage) finansal sistemde giderek büyüyen bir kırılganlık yaratıyor. Konut fiyatlarının 2006 yılında zirveye ulaşmasının ardından düşmeye başlamasıyla mortgage kredilerindeki geri ödeme sorunları artıyor. Bu kredilere dayalı menkul kıymetlerin değer kaybetmesi ise sorunu konut piyasasının dışına taşıyarak bankaların ve diğer finansal kuruluşların bilançolarına yayıyor.

Böylece başlangıçta bir konut ve mortgage piyasası sorunu olarak ortaya çıkan kriz, 2007 yılından itibaren giderek bir finansal sistem krizine dönüşüyor. ABD ekonomisi Aralık 2007'de resesyona giriyor. 2008 yılına gelindiğinde Bear Stearns'in kurtarılması, mortgage kuruluşları Fannie Mae ve Freddie Mac'in federal gözetim altına alınması ve finansal kuruluşların artan zararları krizin sistemik boyutunu ortaya çıkarıyor.

Krizin en önemli kırılma noktalarından biri ise 15 Eylül 2008 tarihinde Lehman Brothers'ın iflas başvurusunda bulunması oluyor. Lehman'ın çöküşü ayrı bir ekonomik krizin başlangıcından çok, 2007'den beri gelişmekte olan küresel finans krizinin en şiddetli aşamalarından birini temsil ediyor. Lehman'ın iflasının ardından finansal piyasalarda güven hızla kayboluyor, bankalar arası kredi mekanizması ciddi biçimde bozuluyor ve ABD'deki finansal kriz kısa sürede küresel bir ekonomik krize dönüşüyor. ABD'deki Büyük Resesyon (Great Recession) Aralık 2007'den Haziran 2009'a kadar sürüyor.

Ancak küresel finans krizinin etkileri 2009 yılında sona ermiyor. Krizin bankacılık sistemleri, kamu maliyesi ve ekonomik büyüme üzerindeki etkileri Avrupa'ya taşınırken, özellikle Yunanistan'ın kamu borçlarının sürdürülebilirliği konusunda ortaya çıkan sorunlarla birlikte Euro Bölgesi'nde yeni bir safha başlıyor. Yunanistan'ın ardından İrlanda, Portekiz, İspanya ve Kıbrıs gibi ülkelerde farklı biçimlerde ortaya çıkan kamu borcu ve bankacılık sorunları, Euro Bölgesi'nin ortak para birimine sahip olmasına rağmen ortak bir maliye politikasına ve tam anlamıyla bütünleşmiş bir bankacılık yapısına sahip olmamasından kaynaklanan kurumsal kırılganlıkları da açığa çıkarıyor. Böylece 2007'de ABD finansal sisteminde başlayan kriz, sonraki yıllarda Avrupa'da Euro Bölgesi borç kriziyle devam eden daha geniş bir küresel ekonomik sarsıntıya dönüşüyor.

İşte Bernanke, FED Başkanlığı görevini böyle bir ortamda yürütüyor: Önce ABD konut piyasasında başlayan, ardından finansal sisteme yayılan ve nihayet küresel ekonomiyi etkisi altına alan 2007–2009 finansal krizi ve onun uzun süre devam eden ekonomik sonuçları.

KÜRESEL KRİZ KARŞISINDA ABD POLİTİKALARI

FED Başkanı Ben Bernanke ve politikaları

Ben Şalom Bernanke (d. 13 Aralık 1953), ABD'li ekonomist ve akademisyen. ABD Başkanı George W. Bush tarafından 1 Şubat 2006 tarihinde FED başkanı olarak atanıyor. Bernanke, bu göreve atanmadan önce 2002-2005 arasında Federal Reserve Sistemi yönetim kurulu üyesi olarak görev yapıyor. Bernanke, bu görevden de önce Princeton Üniversitesi'nde kadrolu ekonomi profesörü olarak görev yapıyor. Bernanke'nin FED Başkanı olarak ilk dört yıllık görev süresi 31 Ocak 2010 tarihinde sona eriyor. Başkan Barack Obama tarafından ikinci dönem için yeniden aday gösterilen Bernanke, Senato'nun onayının ardından 2010 yılında ikinci dört yıllık dönemine başlıyor ve 31 Ocak 2014'e kadar FED Başkanlığını sürdürüyor. Sonuçta Bernanke, 2006–2014 yılları arası ABD Merkez Bankası olan Federal Reserve'in (FED) başkanlığını yapıyor.

Yani Bernanke, girişte anlattığım finansal kriz sırasında FED Başkanı olarak görev yapıyor.

Dolayısıyla ABD’nin bugün yaşadığı krizi anlamak için özellikle 2008 krizinde FED Başkanı Bernanke’nin neler yaptığına veya neler yapmadığına bir bakmamız gerekiyor.

Bernanke, 1 Şubat 2006 tarihinde FED Başkanı olduğunda ABD konut piyasasındaki kırılganlıklar henüz küresel bir finans krizine dönüşmemişti. Ancak 2007'den itibaren subprime mortgage piyasasında belirginleşen sorunlar finansal sisteme yayılıyor; Eylül 2008'de Lehman Brothers'ın iflasıyla kriz sistemik bir boyuta ulaşıyor ve ardından küresel ekonomiye yayılıyor.

Ve bu küresel krize karşı çözüm için bütün ülkelerin merkez bankaları başkanları, maliye bakanları ve siyasetçileri Ben Bernanke’nin alacağı tedbirlere bakıyorlar.

Ancak burada para politikası ile maliye ve yapısal politikaların sınırlarını birbirinden ayırmak gerekiyor. FED'in görevi; sanayi politikası oluşturmak, gelir dağılımını doğrudan düzeltmek veya kamu yatırımlarını yönetmek değil; Kongre tarafından verilen azami istihdam ve fiyat istikrarı hedefleri doğrultusunda para politikasını yürütmek oluyor. FED ayrıca bankacılık sisteminin gözetimi ve finansal istikrarın korunması bakımından da önemli sorumluluklar taşıyor. Dolayısıyla 2008 krizinin ardından uygulanan yapısal, mali ve sosyal politikaların sorumluluğunu yalnız FED'e ve Bernanke'ye yüklemek doğru olmuyor. Asıl tartışılması gereken nokta, FED'in finansal çöküşü önlemek amacıyla uyguladığı olağanüstü para politikalarının Amerikan siyasal sistemi tarafından yeterli yapısal reformlarla tamamlanıp tamamlanmadığı olması gerekiyor.

FED Başkanı Bernanke: Parasal genişleme ve QE programları

Bernanke’nin çalışma alanlarından birisi de 1929 Büyük Buhran’ı oluyor. Bernanke’ye göre 1930’larda FED, sağlıklı kararlar almıyor. FED o dönem para arzını gevşeteceğine sıkılaştırarak 1929 Büyük Buhran’ını daha da kötüleştiriyor. Bu nedenle Bernanke, bu tür buhran hallerinde çözümün tam tersi yoldan geçtiğine inanıyor: FED’in, buhranı önlemek için para arzını artırması gerekiyor.

Bernanke, 2008 krizinde 1930'ların Büyük Buhranı'ndan çıkardığı bu ders doğrultusunda hareket ediyor. FED önce politika faizini hızla düşürüyor; ancak faizlerin sıfıra yaklaşmasına rağmen finansal sistemdeki güven kaybı ve ekonomik daralma devam ediyor. Geleneksel faiz politikasının etkisinin sınırlanması üzerine FED, daha sonra “Quantitative Easing” (QE) olarak adlandırılacak büyük ölçekli varlık alımlarına yöneliyor.

Ancak Bernanke dönemindeki parasal genişleme tek seferde ve aynı büyüklükte uygulanmıyor. FED, krizin gelişimine ve ekonominin seyrine göre farklı dönemlerde üç ayrı büyük varlık alım programı uyguluyor.

İlk parasal genişleme programı (QE1), Kasım 2008'de başlıyor. FED başlangıçta devlet destekli konut finansmanı kuruluşlarının borçlanma araçları (agency debt) ile mortgage teminatlı menkul kıymetleri (agency MBS) satın alacağını açıklıyor. Mart 2009'da program genişletiliyor ve uzun vadeli ABD Hazine tahvilleri de alımlara ekleniyor. Böylece FED, bir yandan mortgage ve kredi piyasalarını desteklemeyi, diğer yandan uzun vadeli faizler üzerinde aşağı yönlü baskı oluşturmayı amaçlıyor.

Ekonomik toparlanmanın zayıf kalması üzerine FED, Kasım 2010'da ikinci parasal genişleme programını (QE2) başlatıyor. Bu program kapsamında 2011 yılının ortasına kadar 600 milyar dolar tutarında uzun vadeli ABD Hazine tahvili satın alınması öngörülüyor. Amaç, uzun vadeli faizleri daha da aşağı çekerek finansal koşulları gevşetmek, yatırım ve tüketimi desteklemek oluyor.

Üçüncü parasal genişleme programı (QE3) ise Eylül 2012'de başlıyor. FED başlangıçta aylık 40 milyar dolar tutarında mortgage teminatlı menkul kıymet satın alacağını açıklıyor. Aralık 2012'de buna aylık 45 milyar dolarlık uzun vadeli Hazine tahvili alımı da ekleniyor. Böylece FED'in aylık varlık alımlarının toplamı yaklaşık 85 milyar dolara ulaşıyor. Dolayısıyla metinlerde sıkça karşılaşılan “FED ayda 85 milyar dolarlık varlık satın alıyordu” ifadesi, 2008'den itibaren bütün Bernanke dönemini değil, esas olarak 2012 sonrasında ulaşılan QE3 dönemindeki alım hızını ifade ediyor.

Ancak burada “para arzı” kavramını dikkatli kullanmak gerekiyor. FED'in bilançosunun büyümesi, parasal tabanın genişlemesi ve ekonomide dolaşan geniş para miktarının artması aynı şey olmuyor. Parasal taban; dolaşımdaki nakit para ile bankaların FED nezdinde tuttukları rezervlerden oluşurken, M1 ve M2 gibi para arzı göstergeleri hanehalkı ve şirketlerin kullanabildiği farklı likidite derecelerindeki mevduat ve parasal varlıkları da kapsıyor. Bu nedenle FED'in bankacılık sistemine rezerv sağlaması veya varlık satın alarak bilançosunu genişletmesi, aynı miktarda paranın doğrudan reel ekonomiye veya hane halkına aktarıldığı anlamına gelmiyor. Bankaların bu rezervleri ne ölçüde krediye dönüştürdüğü, kredi talebi ve finansal sistemin davranışı da parasal genişlemenin reel ekonomi üzerindeki etkisini belirliyor.

Dolayısıyla Bernanke dönemindeki parasal genişlemeyi değerlendirirken birbirinden farklı dört büyüklüğü ayırmak gerekiyor: FED'in bilançosu, parasal taban, M1 ve M2 gibi geniş para arzı göstergeleri ve bankaların ekonomiye kullandırdığı kredi hacmi. QE öncelikle FED'in bilançosunu ve bankacılık sistemindeki rezervleri büyütüyor; bunun geniş para arzına, kredi hacmine, varlık fiyatlarına, yatırım ve tüketime ne ölçüde yansıyacağı ise para politikasının aktarım mekanizmasına bağlı oluyor.

Bernanke'nin bu politikalara yönelmesinin arkasında, kısa vadeli faizlerin sıfır alt sınırına yaklaşması ve geleneksel faiz politikasının hareket alanının büyük ölçüde daralması bulunuyor. Bu durum, iktisat literatüründeki ‘‘likidite tuzağı’’ tartışmalarıyla da yakından ilişkili oluyor. Geleneksel para politikasında merkez bankaları faizleri düşürerek yatırımı ve tüketimi canlandırmayı hedefliyor. Ancak kriz sırasında kısa vadeli nominal faizlerin sıfıra yaklaşması, FED'in geleneksel faiz aracını kullanabileceği alanı büyük ölçüde daraltıyor. Bu noktada FED, ekonomiyi yalnız kısa vadeli politika faizi üzerinden değil, büyük ölçekli varlık alımları yoluyla uzun vadeli faizleri ve daha geniş finansal koşulları etkileyerek desteklemeye çalışıyor.

Kamuoyunda bu politika çoğu zaman “para basmak” şeklinde ifade edilse de QE'nin işleyişi teknik olarak bundan daha farklı oluyor. FED, bu varlıkları satın alırken bankacılık sistemindeki rezervleri artırıyor ve böylece kendi bilançosunu genişletiyor. Satın alınan varlıklar sıradan şirket hisseleri değil; esas olarak ABD Hazine tahvilleri, devlet destekli kuruluşların borçlanma araçları ve mortgage teminatlı menkul kıymetlerden oluşuyor. FED'in amacı doğrudan şirketlere veya hane halkına para dağıtmak değil; finansal piyasalardaki likiditeyi artırmak, uzun vadeli faizler üzerinde aşağı yönlü baskı oluşturmak ve kredi koşullarını gevşeterek yatırım, tüketim ve istihdamı desteklemek oluyor.

Bununla birlikte bu politikanın etkisi yalnız reel ekonomiyle sınırlı kalmıyor. Düşük faizler ve artan likidite, tahvil ve hisse senedi gibi finansal varlıklara yönelik talebi ve dolayısıyla varlık fiyatlarını da destekliyor. Bu nedenle QE'nin finansal sistemi istikrara kavuşturmadaki rolünün yanında, varlık fiyatları, servet dağılımı ve finansal risk alma davranışları üzerindeki uzun vadeli etkileri de iktisat literatüründe tartışılıyor.

FED'in sıfıra yakın faiz politikası ve olağanüstü bilanço genişlemesi, ABD'deki finansal koşulları büyük ölçüde gevşetirken küresel dolar likiditesini de etkiliyor. Kriz öncesinde yaklaşık 900 milyar dolar düzeyinde bulunan FED bilançosu, olağanüstü likidite programları ile QE1, QE2 ve QE3 kapsamındaki varlık alımlarının etkisiyle hızla büyüyor ve 2014 yılında yaklaşık 4,5 trilyon dolar düzeyine ulaşıyor.

Ancak 2008 krizinde finansal sistemi kurtarmak amacıyla uygulanan politikaların tamamını FED'in parasal genişleme programı olarak değerlendirmemek gerekiyor. Krize müdahalede FED'in uyguladığı para politikaları ve olağanüstü likidite programları ile federal hükümetin maliye politikası niteliğindeki banka ve şirket kurtarma programlarını birbirinden ayırmak gerekiyor. FED, politika faizini düşürüyor, finansal sisteme olağanüstü likidite sağlıyor ve daha sonra büyük ölçekli varlık alımlarıyla bilançosunu genişletiyor. Buna karşılık sorunlu finans kuruluşlarının sermayelendirilmesinde kullanılan TARP (Troubled Asset Relief Program – Sorunlu Varlıkları Kurtarma Programı), Kongre tarafından çıkarılan yasaya dayanan ve ABD Hazinesi tarafından yürütülen bir federal hükümet programı oluyor.

Dolayısıyla 2008 krizinde ortaya çıkan bütün kurtarma operasyonlarını “FED para bastı ve Wall Street'i kurtardı” şeklinde açıklamak teknik olarak doğru olmuyor. FED'in merkez bankası olarak sağladığı likidite ile hükümetin vergi mükelleflerinin kaynaklarını ve Hazine'nin mali kapasitesini kullanarak gerçekleştirdiği sermaye desteklerini birbirinden ayırmak gerekiyor. Bununla birlikte her iki müdahale biçimi de finansal sistemin çökmesini önlemeye yönelik daha geniş kriz yönetiminin parçalarını oluşturuyor.

Bu geniş çaplı müdahaleler ise finans kapitalizminin en tartışmalı kavramlarından birini yeniden gündeme getiriyor: “Too Big to Fail” (Batamayacak Kadar Büyük). Sistem açısından kritik kabul edilen büyük finans kuruluşlarının çökmesine izin verilmemesi, kısa vadede finansal sistemin tamamını korumayı amaçlıyor. Ancak bu yaklaşım beraberinde “moral hazard” (ahlaki tehlike) sorununu getiriyor. Eğer büyük finans kuruluşları, aldıkları aşırı risklerin sonunda sistemik önemleri nedeniyle kamu otoriteleri tarafından kurtarılacaklarını düşünürlerse, gelecekte daha fazla risk alma eğilimine girebilirler. Böylece finansal sistemde kârların özel kesimde kalırken büyük zararların ve sistemik risklerin toplumsallaştırılması tehlikesi ortaya çıkıyor.

Ancak Bernanke döneminde uygulanan politikalara yönelik bu eleştirilerin karşısında güçlü bir başka görüş de bulunuyor. Bu görüşe göre FED'in 2008–2009 dönemindeki olağanüstü likidite desteği ve daha sonra uyguladığı büyük ölçekli varlık alımları, finansal sistemin çökmesini önleyerek 1930'lardaki Büyük Buhran'a benzer çok daha ağır bir ekonomik daralmanın önüne geçilmesine katkı sağlıyor. Nitekim 2007–2009 Büyük Resesyonu sırasında ABD reel GSYH'si tepeden dibe yaklaşık yüzde 4,3 daralıyor, işsizlik oranı yüzde 10'a kadar yükseliyor ve konut fiyatlarında yaklaşık yüzde 30'luk düşüş yaşanıyor. Dolayısıyla FED'in karşı karşıya bulunduğu sorun sıradan bir ekonomik yavaşlama değil, finansal sistemin işleyişini tehdit eden olağanüstü bir kriz oluyor.

Bu nedenle Bernanke politikalarının tartışılması gereken yönü yalnız “işe yarayıp yaramadığı” olmuyor. Asıl ekonomi-politik soru, kısa vadede finansal sistemi istikrara kavuşturmakta etkili olan bu politikaların uzun vadede varlık fiyatları, servet ve gelir dağılımı, finansal kuruluşların risk alma davranışı ve ekonominin finansallaşması üzerinde ne gibi yan etkiler yarattığı oluyor. Başka bir ifadeyle sorun, 2008'de finansal sisteme müdahale edilip edilmemesinden çok, bu müdahalelerin ardından finansal sistemin yapısal sorunlarının ne ölçüde giderildiği oluyor.

Bernanke politikalarının etkileri

Bernanke döneminde uygulanan düşük faiz ve parasal genişleme politikalarının dağılımsal etkileri de tartışma konusu oluyor. Varlık fiyatlarındaki toparlanma hisse senedi, tahvil ve gayrimenkul gibi finansal ve reel varlıklara sahip kesimlerin servetlerini desteklerken, uzun süre düşük kalan faizler tasarruflarından faiz geliri elde eden kesimlerin getirilerini sınırlıyor. Bu nedenle QE politikalarının finansal istikrar ve ekonomik toparlanmaya katkısının yanında, servet dağılımı üzerindeki etkileri de ayrı bir tartışma alanı oluşturuyor.

Bernanke politikalarının etkilerini değerlendirirken, krizin yol açtığı ekonomik kayıplarla FED'in uyguladığı politikaların yan etkilerini birbirinden ayırmak gerekiyor. Krizin kendisinin Amerikan ekonomisi ve hane halkları üzerindeki maliyeti son derece ağır oluyor.

St. Louis Federal Rezerv Bankası; 2012 yılında mali kriz sırasında Amerikan hanelerinin net değerinin enflasyona göre ayarlanmış terimlerle yaklaşık 17 trilyon dolar azaldığını, bunun da yüzde 26'lık bir kayıp olduğunu tahmin ediyor. San Francisco Federal Rezerv Bankası, 2018 tarihli bir çalışmasında, mali krizin başlamasından 10 yıl sonra ülkenin gayri safi yurt içi hasılasının kriz olmasaydı olacağından yaklaşık yüzde 7 daha düşük olduğu, bunun da her Amerikalı için yaşam boyu gelirde 70.000 dolarlık bir kayıp anlamına geldiği ortaya koyuyor. 2007–2009 Büyük Resesyonu sırasında ABD'de milyonlarca kişi işini kaybederken işsizlik oranı Aralık 2007'deki yüzde 5 düzeyinden Ekim 2009'da yüzde 10'a kadar yükseliyor.

Bununla birlikte sıfıra yakın faizler ve parasal genişleme politikaları, kısa vadede finansal koşulların iyileşmesine ve ekonomik toparlanmanın desteklenmesine katkıda bulunuyor.

Küresel likidite döngüsü ve Türkiye

Bernanke döneminde uygulanan sıfıra yakın faiz ve parasal genişleme politikalarının etkileri ABD sınırları içinde kalmıyor. FED'in faizleri olağanüstü düşük düzeylere indirmesi ve finansal sisteme büyük miktarda likidite sağlaması, küresel yatırımcıların daha yüksek getiri arayışıyla gelişmekte olan ülkelere yönelmesini de teşvik ediyor. Böylece FED'in para politikası, küresel likidite koşullarını ve uluslararası sermaye hareketlerini etkileyen başlıca unsurlardan biri hâline geliyor.

Bu mekanizma Türkiye'yi de etkiliyor. ABD'de faizlerin çok düşük olduğu bir ortamda yatırımcılar, daha yüksek faiz ve getiri sunan gelişmekte olan ülke tahvillerine, hisse senetlerine ve diğer finansal varlıklara yöneliyor. Düşük faizli bir para biriminden borçlanarak daha yüksek getirili başka bir para birimi cinsinden varlıklara yatırım yapılmasına dayanan bu tür işlemler finans literatüründe “carry trade” olarak adlandırılıyor. Türkiye'nin yüksek faiz ve büyüme potansiyeli de bu dönemde uluslararası sermaye açısından cazip bir ortam oluşturuyor.

Türkiye'ye yönelen dış sermaye akımları bir yandan cari açığın finansmanını kolaylaştırırken diğer yandan Türk lirasının reel olarak değerlenmesine katkıda bulunuyor. Reel efektif döviz kurundaki değerlenme, ithal malları ve ithal girdileri görece ucuzlatırken yerli üreticilerin dış rekabet koşullarını zorlaştırabiliyor. Böyle bir ortam tüketim ve ithalatı desteklerken ekonominin dış finansmana olan bağımlılığını da artırabiliyor. Dolayısıyla sorun, yalnız Türkiye'ye ne kadar yabancı sermaye girdiği değil, bu sermayenin hangi vadeyle geldiği ve üretken yatırımlara mı yoksa daha kısa vadeli finansal alanlara mı yöneldiği oluyor.

Bu nedenle FED'in parasal genişlemesinin Türkiye üzerindeki etkisini “ucuz para geldi ve sanayi geriledi” biçimindeki tek yönlü bir nedensellikle açıklamak yeterli olmuyor. Türkiye'nin bu dönemdeki ekonomik yapısında iç tasarruf oranı, kredi genişlemesi, maliye politikası, döviz kuru politikası, üretim yapısı ve enerji ithalatı gibi birçok başka unsur da rol oynuyor. Ancak küresel likidite bolluğu, dış finansmana dayalı büyüme modelinin sürdürülmesini kolaylaştıran önemli dış koşullardan birini oluşturuyor.

Bu süreç, kalkınma iktisadında tartışılan “erken sanayisizleşme” (premature deindustrialization) kavramıyla da ilişkilendirilebiliyor. Erken sanayisizleşme, gelişmekte olan ekonomilerin yüksek gelir düzeyine ve olgun bir sanayi yapısına ulaşmadan imalat sanayisinin ekonomi ve istihdam içindeki ağırlığını kaybetmeye başlamasını ifade ediyor. Ancak Türkiye açısından böyle bir gelişmeyi yalnız dışarıdan gelen ucuz sermayeye veya FED politikalarına bağlamak doğru olmuyor. Küresel sermaye hareketleri, reel döviz kuru, iç ekonomik politikalar, üretim yapısı ve yatırım tercihleri birlikte değerlendirildiğinde bu kavram Türkiye'nin yaşadığı dönüşümü anlamak için yararlı bir çerçeve sunuyor.

Ancak küresel likiditeye dayalı bu yapı önemli bir kırılganlık da taşıyor. Sermaye hareketlerinin yönü yalnız gelişmekte olan ülkelerin ekonomik koşullarına değil, aynı zamanda başta FED olmak üzere büyük merkez bankalarının para politikalarına bağlı bulunuyor. ABD'de faizlerin yeniden yükseleceği veya parasal genişlemenin sona ereceği beklentisinin ortaya çıkması hâlinde, yüksek getiri arayışıyla gelişmekte olan ülkelere yönelen sermayenin yeniden ABD varlıklarına dönmesi mümkün oluyor. Finans literatüründe sermaye girişlerinin aniden yavaşlaması veya tersine dönmesi “sudden stop” (ani duruş) olarak adlandırılıyor. Türkiye gibi dış finansman ihtiyacı yüksek ekonomiler açısından küresel likidite döngüsünün tersine dönmesi bu nedenle döviz kuru, faizler ve finansman maliyetleri üzerinde ciddi baskı yaratabiliyor.

Taper Tantrum: FED'in bir sözü neden dünyayı sarstı?

Finansal piyasalar yalnız merkez bankalarının bugün aldığı faiz kararlarına göre hareket etmiyor; gelecekte ne yapacaklarına ilişkin beklentileri de bugünden fiyatlıyor. Bu nedenle modern merkez bankacılığında para politikasının önemli araçlarından biri “forward guidance”, yani gelecekte izlenecek para politikasına ilişkin yönlendirme ve iletişim oluyor. FED'in gelecekte faizleri artırabileceğine veya varlık alımlarını azaltabileceğine ilişkin küçük bir işaret bile ABD tahvil faizlerini, doların değerini ve küresel sermaye hareketlerini henüz politika değişikliği gerçekleşmeden etkileyebiliyor.

2013 yılının ilkbaharında ABD ekonomisinin göreceli olarak güçlendiğine ilişkin işaretler gelmesi üzerine FED Başkanı Bernanke, 22 Mayıs 2013 tarihinde Kongre'deki soru-cevap bölümünde, ekonomik iyileşmenin devam etmesi ve sürdürülebilir olduğuna ilişkin güven oluşması hâlinde FED'in “önümüzdeki birkaç toplantıda varlık alımlarının hızını azaltabileceğini” belirtiyor. Bu açıklama, daha sonra finans literatüründe “tapering” olarak adlandırılacak varlık alımlarını kademeli azaltma sürecinin ilk önemli sinyali olarak değerlendiriliyor.

Bernanke, bu açıklamasını 19 Haziran 2013 tarihindeki basın toplantısında da tekrarlıyor. Bernanke’nin 22 Mayıs 2013 ve 19 Haziran 2013 tarihlerindeki bu açıklamaları FED'in politika faizini hemen artıracağı anlamına gelmiyor. “Tapering”, faiz artırımı değil, FED'in aylık varlık alımlarının hızını azaltması anlamına geliyor. Ancak finansal piyasalar bu açıklamayı olağanüstü gevşek para politikasının gelecekte kademeli olarak sona ereceğinin ilk işareti olarak yorumluyor. Böylece henüz FED fiilen faiz artırmadan ABD'nin uzun vadeli tahvil faizleri yükselmeye, dolar güçlenmeye ve gelişmekte olan ülkelerden sermaye çıkışları hızlanmaya başlıyor.

Bu açıklamayla birlikte, uzun vadeli ABD tahvil faizleri hızlı bir yükseliş gösteriyor, Dolar, diğer para birimleri ve özellikle gelişen ülke paraları karşısında güçleniyor. İşte 2013 yılının yaz dönemindeki bu sert hareketlere, varlık alımlarının azaltılmasının yarattığı öfke anlamına gelen "taper tantrum" (öfke nöbeti) adı veriliyor.

2013 deneyimi, merkez bankalarının piyasaları yalnız gerçekleştirdikleri işlemlerle değil, beklentileri yöneterek de etkilediklerini gösteriyor. FED'in gelecekteki para politikasına ilişkin mesajı önce ABD Hazine tahvillerinin beklenen getirisini değiştiriyor; ardından küresel yatırımcıların dolar cinsinden varlıklarla gelişmekte olan ülke varlıkları arasındaki risk-getiri hesaplarını yeniden yapmalarına yol açıyor. ABD tahvillerinin getirisi yükseldiğinde gelişmekte olan ülkelerin aynı sermayeyi çekebilmek için daha yüksek faiz veya daha yüksek risk primi sunmaları gerekiyor. Böylece Washington'da FED Başkanı'nın yaptığı birkaç cümlelik bir açıklama, İstanbul'daki döviz kurunu ve Türkiye'nin dış finansman maliyetini etkileyebiliyor.

Bernanke'nin açıklamalarının ardından gelişmekte olan ülke varlıklarında satış baskısı yaşanırken Türkiye de bu küresel yeniden fiyatlamadan etkileniyor. Türkiye'nin yüksek cari açığı ve dış finansman ihtiyacı, ülkeyi küresel likidite koşullarındaki değişime karşı daha hassas hâle getiriyor. Böylece 2009 sonrasında küresel likidite bolluğunun sağladığı finansman kolaylığının diğer yüzü ortaya çıkıyor: FED'in para politikasında normalleşmeye geçeceği beklentisi bile sermaye hareketlerinin yönünü, Türk lirasının değerini ve Türkiye'nin finansman koşullarını etkileyebiliyor. Dolar/TL kuru o tarihte 1,80'den 2,33 seviyesine kadar yükseliyor.

FED, varlık alımlarını fiilen azaltma kararını ise 18 Aralık 2013 tarihinde açıklıyor. FOMC, Ocak 2014'ten itibaren aylık mortgage teminatlı menkul kıymet alımlarını 40 milyar dolardan 35 milyar dolara, uzun vadeli Hazine tahvili alımlarını ise 45 milyar dolardan 40 milyar dolara düşürme kararı alıyor. Böylece aylık toplam varlık alımı 85 milyar dolardan 75 milyar dolara indiriliyor. FED daha sonraki toplantılarda alım hızını çoğunlukla toplam 10'ar milyar dolarlık adımlarla azaltıyor; bu süreç 2014 yılı içinde devam ederek varlık alımlarının Ekim 2014'te sona ermesiyle tamamlanıyor.

Sekiz yıldır Fed Başkanlığını sürdüren Bernanke’nin görev süresi 31 Ocak 2014’te sona eriyor. Yerine ise Janet Yellen atanıyor.

FED'de Janet Yellen Dönemi: Parasal normalleşme

Janet Louise Yellen (d. 13 Ağustos 1946), Amerikalı akademisyen ve ekonomist. Yellen, Bernanke zamanında 2010-2014 yılları arasında FED başkan yardımcısı olarak görev yapıyor. Obama tarafından aday gösterilen Yellen, Senato'nun onayının ardından 3 Şubat 2014 tarihinde FED'in ilk kadın başkanı olarak göreve başlıyor. 2014-2018 yılları arasında FED başkanı olarak görev yapıyor. Dönemin ABD Başkanı Trump tarafından tekrar aday gösterilmeyince 3 Şubat 2018 tarihinde dört yıllık görev süresi sona eriyor. Kasım 2020'de Joe Biden tarafından ABD hazine bakanlığına aday gösteriliyor. Ocak 2021'de Senato Finans Komitesi Yellen'ın adaylığını oybirliğiyle onaylıyor. Yellen, ABD'nin ilk kadın Hazine Bakanı oluyor.

Yellen döneminin temel para politikası sorunu, Bernanke döneminde küresel finans krizine karşı oluşturulan olağanüstü parasal genişlemenin ekonomiyi yeniden resesyona sürüklemeden nasıl sona erdirileceği oluyor. Bu nedenle Yellen dönemini yalnız bir “faiz artırımı dönemi” olarak değerlendirmek yeterli olmuyor. Asıl mesele, kriz sırasında sıfıra yaklaştırılan politika faizinin ve büyütülen FED bilançosunun kademeli biçimde normalleştirilmesi oluyor.

Bu normalleşmenin iki temel ayağı bulunuyor. Birincisi, politika faizinin ekonomideki toparlanmaya paralel olarak kademeli biçimde yükseltilmesi; ikincisi ise FED'in kriz döneminde satın aldığı Hazine tahvilleri ve mortgage teminatlı menkul kıymetlerden oluşan büyük bilançosunun zaman içinde küçültülmesi oluyor. Ancak FED bunu yaparken finansal piyasalarda yeni bir şok yaratmamaya özellikle dikkat ediyor. Bu nedenle Yellen döneminin para politikası aynı zamanda bir beklenti ve iletişim yönetimi niteliği taşıyor.

FED, Bernanke döneminde başlatılan taper sürecini Yellen döneminde de sürdürerek varlık alımlarını FOMC toplantılarında kademeli biçimde azaltıyor. Alımlar Ekim 2014'te tamamen sona erdiriliyor; ancak FED, vadesi dolan menkul kıymetlerin anaparasını yeniden yatırıma yönlendirmeye devam ederek bilanço büyüklüğünü bir süre daha koruyor.

Janet Yellen, 22 Mayıs 2015 tarihinde yaptığı açıklamasında "Eğer, ekonomi beklediğim gibi iyileşmeye devam ederse, ilk faiz artışı için bu yıl içinde harekete geçmenin ve parasal normalleşmeye başlamanın uygun olacağını düşünüyorum’’ ifadesini kullanıyor.

FED Başkanı Yellen'in, 22 Mayıs 2015 tarihinde faiz artışının bu yıl içinde geleceğinin sinyalini veren açıklamalarının ardından ABD borsalarında endeksler dalgalı bir seyir izliyor. Dolar, uluslararası piyasalarda değer kazanmaya devam ediyor. Avro/Dolar paritesi Yellen'ın konuşmasını takiben 1,1113'den 1,1009'a gerilerken, Dolar/TL 2,60 seviyesinden işlem görüyor.

Yellen’in bu konuşmasının ardından 16 Aralık 2015 tarihinde FED, gösterge faiz oranını 0,25 puan artırarak yüzde 0,25-0,50 aralığına yükseltiyor. Böylece FED; 2006'dan beri ilk kez faiz artırıyor. Böylece yaklaşık yedi yıldır sıfıra yakın tutulan politika faiz oranı, yüzde 0–0,25 aralığından yüzde 0,25–0,50 aralığına yükseltiliyor.

FED, bu faiz artırımından tam bir yıl sonra 14 Aralık 2016 tarihinde yine 0,25 puanlık faiz artırımına giderek faiz bandını yüzde 0,5-0,75 aralığına çıkarıyor. Ayrıca FED, 2017 yılına yönelik iki adet 0.25'lik faiz artırımı beklentisini de üçe çıkarıyor. O tarihte FED’in faiz artırımının ardından Türkiye’de Dolar 3.52 seviyesine yükseliyor.

FED, 2017 yılında da beklendiği gibi üç kez faiz artırımına gidiyor. FED, 2017 yılı son faiz artırımında, kısa vadeli faiz oranlarını 25 baz puan daha artırarak yüzde 1,25-1,50 seviyesine yükseltiyor. FED, ayrıca 2018 yılında üç kez daha 25'er baz puanlık faiz artırımı yapılacağı tahminine bağlı kalıyor.

Yellen dönemindeki normalleşme yalnız faiz artırımlarından ibaret kalmıyor. FED, Ekim 2017'den itibaren bilanço normalleşmesine de başlıyor. Bunun için elindeki tahvil ve mortgage teminatlı menkul kıymetleri bir anda piyasada satmak yerine, vadesi dolan menkul kıymetlerden elde edilen anaparanın giderek daha küçük bir bölümünü yeniden yatırıma yönelterek bilançosunu kademeli biçimde küçültmeyi tercih ediyor. Böylece FED, Bernanke dönemindeki olağanüstü parasal genişlemeden çıkarken tahvil faizlerinde ve finansal piyasalarda ani bir şok yaratmamaya çalışıyor.

Ve 3 Şubat 2018 tarihinde Janet Yellen’in dört yıllık görev süresi sona eriyor.

FED'de Jerome Powell dönemi: Pandemiden enflasyonla mücadeleye

Jerome Powell, o zamanki Başkan Donald Trump tarafından FED başkanlığına aday gösterildikten ve ABD Senatosu tarafından onaylandıktan sonra 5 Şubat 2018 tarihinde FED Başkanı olarak göreve başlıyor. FED başkanlığındaki dört yıllık görev süresi 5 Şubat 2022 tarihinde sona eriyor. Ancak Kasım 2021 tarihinde eski Başkan Joe Biden tarafından FED Başkanlığına yeniden aday gösteriliyor. Mayıs 2022 tarihinde ikinci dönemi için tekrar yemin ediyor. Finans sektöründe uzun yıllar görev yapan Powell, 1997–2005 yılları arasında özel sermaye yatırımları alanında faaliyet gösteren The Carlyle Group'ta ortak olarak çalışıyor. FED'de de yeni biri değil. 2012 yılında Başkan Barack Obama tarafından aday gösterildikten sonra FED Yönetim Kurulunda görev alıyor.

Powell dönemi, FED'in yakın tarihindeki en sert politika dönüşümlerinden birine sahne oluyor. FED birkaç yıl içinde önce finansal piyasalardaki likidite sorunlarıyla, ardından COVID-19 salgınının yarattığı tarihî ekonomik şokla, daha sonra kırk yılın en yüksek enflasyonuyla ve nihayet hızlı faiz artışlarının finansal sistemde yarattığı yeni kırılganlıklarla mücadele etmek zorunda kalıyor. Bu nedenle Powell dönemi, para politikasının yalnız faiz oranından ibaret olmadığını gösteren bir başka büyük laboratuvar niteliğini taşıyor.

2019: Repo piyasası

Powell dönemindeki ilk önemli uyarılardan biri Eylül 2019'da ABD repo piyasasında ortaya çıkıyor. Bankaların ve finans kuruluşlarının çok kısa vadeli fonlama ihtiyaçlarını karşıladıkları repo piyasasında faizlerin aniden yükselmesi üzerine FED piyasaya likidite sağlamak zorunda kalıyor. Bu gelişme, bilanço normalleşmesinin bankacılık sistemindeki rezerv miktarı bakımından sınırları bulunduğunu ve modern finans sisteminin merkez bankası likiditesine ne kadar duyarlı hâle geldiğini gösteriyor.

2020: Pandemi ve ikinci büyük parasal genişleme

Asıl büyük kırılma ise Mart 2020'de COVID-19 salgınıyla yaşanıyor. Ekonomik faaliyetlerin hızla durması ve finansal piyasalarda ortaya çıkan ağır stres karşısında FED, politika faizini yeniden yüzde 0–0,25 aralığına indiriyor; Hazine tahvilleri ve mortgage teminatlı menkul kıymet alımlarını yeniden başlatıyor ve finansal sisteme yönelik çok sayıda olağanüstü likidite programını devreye sokuyor. Böylece Bernanke döneminde olağanüstü kriz aracı olarak kullanılan parasal genişleme, Powell döneminde çok daha büyük ölçekte yeniden uygulanıyor.

Burada dikkat çekici olan, 2008 krizinde “geleneksel olmayan para politikası” olarak tanımlanan QE'nin 2020'de yeniden temel kriz araçlarından biri hâline gelmesi oluyor. Bu durum, 2008 sonrasında merkez bankacılığında önemli bir değişime işaret ediyor: Bilanço politikası artık yalnız bir defaya mahsus olağanüstü bir araç değil, büyük krizlerde tekrar başvurulabilecek para politikası araçlarından biri hâline geliyor.

2021–2022: Enflasyon ve politika dönüşü

Ancak salgın sonrasında ekonomik faaliyetlerin hızla toparlanması, küresel tedarik zincirlerindeki bozulmalar, enerji ve emtia fiyatlarındaki artışlar, güçlü mali destekler ve genişleyici para politikasının oluşturduğu talep koşulları yeni bir sorun yaratıyor: Enflasyon. FED başlangıçta enflasyonist baskıların önemli bölümünün geçici olacağını değerlendiriyor. Fakat fiyat artışlarının daha geniş bir alana yayılması ve kalıcı hâle gelme riskinin artması üzerine FED para politikasının yönünü değiştiriyor.

FED Mart 2022'den itibaren faiz artırımlarına başlıyor ve kısa süre içinde son on yılların en hızlı parasal sıkılaştırma dönemlerinden birine giriyor. Faiz artırımlarına Haziran 2022'den itibaren bilanço küçültme politikası, yani “Quantitative Tightening” (QT) eşlik ediyor. Böylece Powell döneminin birkaç yıl önceki temel sorusu ekonomiye yeterli likidite sağlamak iken, 2022'den itibaren temel sorun aşırı enflasyonu kontrol altına almak oluyor.

2023: Para politikasının yan etkisi yeniden ortaya çıkıyor

Fakat hızlı faiz artışları finansal sistemde başka bir kırılganlığı görünür hâle getiriyor. 2023 yılının Mart ayında bazı ABD bankalarında ortaya çıkan stres, faizlerin hızla yükselmesinin bankaların bilançolarındaki uzun vadeli tahvillerin piyasa değerini nasıl etkileyebildiğini gösteriyor. FED bir taraftan enflasyonu düşürmek amacıyla sıkı para politikasını sürdürürken diğer taraftan bankacılık sistemindeki likidite sorunlarının sistemik bir krize dönüşmesini önlemek için yeni likidite araçlarını devreye sokuyor. Böylece FED aynı anda hem para politikasını sıkılaştırmak hem de finansal istikrarı korumak zorunda kalıyor.

2024: Yeni dönüş

Enflasyonun gerilemesi ve işgücü piyasasındaki dengelerin değişmeye başlamasıyla FED, Eylül 2024'te politika faizini 50 baz puan indirerek yeni bir döneme giriyor. Böylece Powell döneminde para politikası birkaç yıl içinde olağanüstü genişlemeden hızlı sıkılaştırmaya, oradan da yeniden kademeli gevşemeye doğru hareket ediyor.

18 Eylül 2024'te hedef bant 50 baz puan indirilerek %4,75–5,00'e çekiliyor. FED, son olarak 19 Mart 2025 tarihindeki toplantısında faizi değiştirmeyerek 4,25-4,50 aralığında sabit tutuyor.

Powell’in dört yıllık bu ikinci dönem görevinin 2026 yılı Mayıs ayında bitmesi bekleniyor.

Bernanke'den Yellen'e, Yellen'dan Powell'a uzanan bu dönem, FED'in birbirinden çok farklı krizler karşısında para politikasının hemen bütün araçlarını kullandığını gösteriyor. Ancak burada daha temel bir soru ortaya çıkıyor: Para politikası finansal krizlerin sonuçlarını hafifletebilirken, bu krizleri üreten daha geniş ekonomik ve yapısal dönüşümleri ne ölçüde çözebiliyor? Bu soru bizi FED politikalarından Amerikan ekonomisinin ve kapitalist sistemin daha uzun dönemli dönüşümüne götürüyor.

KAPİTALİZMİN KRİZLERİ

ABD’nin krizi

Bu noktada sorun FED politikalarının ötesine geçiyor ve kapitalist ekonominin daha geniş yapısal dönüşümüne uzanıyor. Kapitalist ekonomilerde krizlerin nedenleri konusunda iktisat literatüründe tek bir açıklama bulunmuyor. Talep yetersizliği, finansal istikrarsızlık, aşırı borçlanma, varlık balonları, kârlılık sorunları, gelir dağılımındaki bozulmalar ve üretim kapasitesi ile talep arasındaki dengesizlikler farklı iktisat geleneklerinde öne çıkarılan açıklamalar arasında yer alıyor. Bu yazıda ise krizleri özellikle finansallaşma, sermaye birikiminin yapısal sorunları ve üretim gücündeki dönüşüm açısından ele alıyorum.

Bu açıdan bakıldığında para ve maliye politikaları ekonomik daralmayı hafifletebiliyor, finansal sistemi istikrara kavuşturabiliyor ve toplam talebi destekleyebiliyor; ancak üretim yapısı, teknolojik rekabet, gelir ve servet dağılımı, sanayi kapasitesi ve küresel tedarik zincirleri gibi daha uzun dönemli yapısal sorunları tek başına çözemiyor.

Dünya Sistemleri Analizi (World-Systems Analysis) ve hegemonyanın sonbaharı

Tarihsel sosyoloji ve dünya-sistemleri yaklaşımında Immanuel Wallerstein'ın Dünya Sistemleri Analizi ile Giovanni Arrighi'nin kapitalist dünya ekonomisinin uzun dönemli gelişimine ilişkin çalışmaları, finansallaşmayı yalnız ekonomik bir olgu olarak değil, hegemonik güçlerin tarihsel dönüşümü içinde değerlendirmek için önemli bir düşünsel çerçeve sunuyor. Özellikle Arrighi, tarihsel hegemonya çevrimlerinde maddi genişleme dönemlerini finansal genişleme dönemlerinin izlediğine dikkat çekiyor. Bu bakış açısından finansallaşma, hegemonik gücün yalnız yükselişinin değil, üretim üstünlüğünün aşınmaya başladığı daha ileri bir tarihsel evrenin de işareti olarak okunabiliyor.

Arrighi'nin tarihsel çerçevesinden bakıldığında, ABD ekonomisinde özellikle 1980 sonrasında hızlanan finansallaşma da hegemonik çevrimin bir “sonbahar” evresi olarak yorumlanabiliyor. Ancak bu yaklaşım, ABD'nin kaçınılmaz biçimde çökeceğini veya Çin'in otomatik olarak yeni küresel hegemon olacağını kanıtlayan bir tarih yasası olarak değerlendirilmemesi gerekiyor. ABD, hâlâ doların rezerv para niteliği, dünyanın en derin ve likit sermaye piyasaları, teknoloji, enerji, üniversiteler ve askerî kapasite gibi çok önemli güç unsurlarına sahip bulunuyor. Dolayısıyla asıl soru; Amerikan hegemonyasının bir anda sona erip ermeyeceğinden çok, ABD'nin üretim gücü ile finansal gücü arasındaki dengenin nasıl değiştiği ve Çin'in yükselişinin bu dengeyi nasıl etkilediği oluyor.

Doların ayrıcalığı: Senyoraj ve rezerv para gücü

Bu noktada akla önemli bir soru geliyor: Üretim gücünün göreli olarak aşındığı ileri sürülen ABD, küresel ekonomik ve finansal sistemdeki merkezi konumunu nasıl sürdürebiliyor? Bu sorunun cevaplarından biri doların uluslararası para sistemindeki ayrıcalıklı konumunda bulunuyor.

Ancak burada “senyoraj”, “rezerv para ayrıcalığı” ve “doların küresel finansal hâkimiyeti” kavramlarını birbirinden ayırmak gerekiyor. Senyoraj en basit anlamıyla para ihraç eden otoritenin para yaratmaktan elde ettiği ekonomik kazancı ifade ediyor. Doların küresel rezerv para niteliğinin ABD'ye sağladığı avantaj ise bundan çok daha geniş oluyor. Merkez bankalarının rezervlerinde, uluslararası ticarette, sınır ötesi kredilerde ve finansal işlemlerde dolara yönelik sürekli talep bulunması; ABD Hazine tahvillerine geniş ve derin bir küresel yatırımcı tabanı sağlıyor.

Bu durum, Fransa Maliye Bakanı Valéry Giscard d'Estaing'in 1960'lı yıllarda ABD için kullandığı ve daha sonra iktisat literatürüne yerleşen “exorbitant privilege”, yani “aşırı ayrıcalık” kavramıyla ifade ediliyor. Doların uluslararası konumu, ABD devletinin ve Amerikan ekonomik aktörlerinin daha geniş bir yatırımcı tabanına erişmesine, işlem ve finansman maliyetlerinin düşmesine ve dolar cinsinden borçlanmanın sağladığı avantajlardan yararlanmasına imkân veriyor. Dolayısıyla ABD'nin rezerv para avantajını yalnız “karşılıksız dolar basarak dünyadan mal satın almak” şeklinde açıklamak eksik kalıyor. Asıl güç, doların küresel rezerv, ödeme, borçlanma ve fiyatlandırma aracı olmasından kaynaklanan bütüncül finansal üstünlükte yatıyor.

Nitekim IMF'nin Nisan 2025'te açıkladığı verilere göre ABD dolarının dünya merkez bankalarının açıklanan döviz rezervleri içindeki payı 2024 yılı sonunda yaklaşık yüzde 58 düzeyinde bulunuyor. Doların rezervlerdeki payı geçmiş on yıllara göre gerilemiş olsa da açık ara dünyanın en önemli rezerv parası olma konumunu sürdürüyor.

Bu ayrıcalık, ABD'nin ekonomik dengesizliklerinin maliyetini bütünüyle dünyanın geri kalanına aktardığı anlamına gelmiyor. Ancak küresel dolar talebi ve ABD Hazine piyasasının merkezi konumu, Washington'a diğer birçok ülkenin sahip olmadığı ölçüde geniş bir finansman alanı sağlıyor. Bu nedenle doların rezerv para statüsü yalnız ekonomik değil, aynı zamanda Amerikan hegemonyasının önemli unsurlarından biri oluyor.

ABD ekonomisinin karşı karşıya bulunduğu sorun; üretim kapasitesinin bütünüyle ortadan kalkması değil, küresel üretim içindeki göreli konumunun ve bazı stratejik tedarik zincirlerindeki bağımlılıklarının değişmesi oluyor. ABD hâlâ dünyanın en büyük ve teknolojik açıdan en gelişmiş ekonomilerinden biri; havacılık ve uzay, yazılım, yapay zekâ, biyoteknoloji, savunma teknolojileri ve yarı iletken tasarımı gibi yüksek katma değerli alanlarda önemli üstünlüklere sahip bulunuyor.

Buna karşılık Çin, son kırk yılda dünyanın en büyük imalat merkezlerinden biri hâline geliyor ve elektronik, makine, batarya, güneş paneli, kritik mineraller ve çok sayıda ara malında küresel tedarik zincirlerinin merkezine yerleşiyor. Özellikle nadir toprak elementlerinin çıkarılması ve işlenmesinde Çin'in çok güçlü bir konumu bulunuyor. Ancak yarı iletkenlerde tablo daha karmaşık: Çin bazı üretim segmentlerinde kapasitesini hızla artırırken ABD çip tasarımı, fikrî mülkiyet ve yarı iletken üretim ekipmanlarının bazı alanlarında önemli üstünlüklerini sürdürüyor.

Dolayısıyla ABD–Çin ekonomik rekabetini “ABD artık üretemiyor, Çin ise her şeyi üretiyor” biçiminde okumak yerine, küresel üretim zincirlerinin ağırlık merkezinin değişmesi ve iki ülkenin farklı stratejik sektörlerde birbirlerine karşı üstünlük ve bağımlılıklar geliştirmesi şeklinde değerlendirmek daha doğru oluyor. ABD açısından sorun, üretimin tamamen ortadan kalkmasından çok, kritik sanayi kapasitesinin, tedarik zincirlerinin ve teknolojik üstünlüğün hangi alanlarda korunabileceği meselesi hâline geliyor.

ABD'nin Çin karşısındaki askerî-endüstriyel kapasitesine ilişkin kaygılar Amerikan siyasetinde de açık biçimde dile getiriliyor. Donald Trump'ın Savunma Bakanlığı için aday gösterdiği Pete Hegseth, Kasım 2024'te Shawn Ryan'ın programında yaptığı değerlendirmede Çin'in özellikle ABD'yi yenmeye yönelik askerî kapasite geliştirdiğini savunuyor; Pentagon'un Çin'le ilgili savaş oyunlarının ABD açısından olumsuz sonuçlandığını ileri sürüyor ve Çin'in hipersonik füze kapasitesinin Amerikan uçak gemileri açısından oluşturduğu tehdide dikkat çekiyor. Ancak bunlar Hegseth'in kamuoyuna yaptığı değerlendirmeleri oluyor; Pentagon'un açıklanmış ve bağımsız biçimde doğrulanmış bütün savaş oyunlarının sonucu olarak değerlendirilmemesi gerekiyor.

BRICS ve De-dolarizasyon (Dolar dışılaşma)

BRICS ülkeleri arasında son yıllarda yerel para birimleriyle ticaretin artırılması, dolar dışındaki ödeme mekanizmalarının geliştirilmesi ve uluslararası finans sisteminde dolar bağımlılığının azaltılması yönünde çeşitli girişimler gündeme geliyor. Özellikle Çin ve Rusya bu yöndeki politikaları güçlü biçimde desteklerken, BRICS üyelerinin hedefleri ve dolar karşısındaki tutumları bütünüyle aynı olmuyor. Bu nedenle bu gelişmeleri doların hâkimiyetinin sona ermesi olarak değil, dolar merkezli uluslararası para sistemine alternatif arayışların güçlenmesi olarak değerlendirmek daha doğru oluyor.

Nitekim doların küresel rezervlerdeki payı uzun dönemde gerilemiş olmakla birlikte, 2024 yılı sonunda hâlâ yaklaşık yüzde 58 düzeyinde bulunuyor. Dolayısıyla de-dolarizasyon eğilimleri Amerikan finansal gücü açısından izlenmesi gereken bir gelişme olmakla birlikte, mevcut veriler doların yakın dönemde rezerv para konumunu kaybettiğini göstermiyor.

Trump, gümrük vergilerini artırıyor

Trump yönetiminin 2025 yılında açıkladığı gümrük vergileri, Amerikan sanayisini dış rekabete karşı korumayı ve üretimin bir bölümünü yeniden ABD'ye çekmeyi amaçlıyor. Ancak gümrük vergilerinin ekonomik sonuçları tek yönlü olmuyor. Tarifeler bazı yerli üreticilere koruma sağlayabilirken, ithal ara mallarının ve tüketim ürünlerinin maliyetini yükseltebiliyor; misilleme tarifelerini teşvik edebiliyor ve küresel tedarik zincirlerinde yeni maliyetler yaratabiliyor. Bu nedenle tarifelerin Amerikan sanayisini ne ölçüde yeniden güçlendireceği, buna karşılık fiyatlar, büyüme ve verimlilik üzerinde ne ölçüde maliyet yaratacağı 2025 yılı itibarıyla açık bir ekonomik tartışma konusu oluyor.

Kapitalizmin tarihsel krizleri ve “üçüncü büyük kriz” tezi

Büyük ekonomik krizlerle savaşlar arasında tarihsel ilişkiler bulunmakla birlikte, I. ve II. Dünya Savaşlarını kapitalizmin ekonomik krizlerini çözmek amacıyla başlatılmış savaşlar olarak açıklamak aşırı indirgemeci oluyor. Ekonomik rekabet, kaynak ve pazar mücadeleleri savaşların ortaya çıktığı uluslararası ortamı etkileyebiliyor; ancak savaşların nedenleri güvenlik rekabeti, milliyetçilik, ittifak sistemleri, toprak anlaşmazlıkları, ideoloji ve devletlerin stratejik tercihleriyle birlikte değerlendirilmesi gerekiyor.

Bu yazıda kullandığım “kapitalizmin üçüncü büyük krizi” ifadesi, iktisat literatüründe üzerinde uzlaşılmış resmî bir dönemlendirmeyi ifade etmiyor. Burada bu kavramı, kapitalist sistemin uzun dönemli yapısal krizlerini birlikte okumaya yönelik analitik bir çerçeve olarak kullanıyorum. Dolayısıyla 2007–2009 küresel finans krizini tarihsel olarak “üçüncü kriz” diye sınıflandırmak yerine, bu krizin 1929'dan sonraki en büyük küresel ekonomik sarsıntılardan biri olmasından hareketle daha geniş bir yapısal dönüşümün parçası olup olmadığını sorguluyorum.

Ekonomik krizlerden jeopolitik gerilimlere

Ekonomik krizlerle savaşlar arasında doğrudan ve mekanik bir neden-sonuç ilişkisi kurmak doğru olmuyor. Savaşların güvenlik, toprak, milliyetçilik, ideoloji, rejim rekabeti ve bölgesel güç mücadeleleri gibi çok farklı nedenleri bulunuyor. Bununla birlikte büyük ekonomik krizlerin devletlerin iç ve dış politika tercihlerini etkileyebildiği de tarihsel bir gerçeklik olarak karşımıza çıkıyor.

Ekonomik daralma ve toplumsal huzursuzluk iç siyasi baskıları artırabiliyor; korumacılık ve ticaret savaşlarını güçlendirebiliyor; enerji, hammadde, pazar ve stratejik ulaşım yolları üzerindeki rekabeti sertleştirebiliyor. Büyük güçler arasındaki ekonomik rekabet güvenlik rekabetiyle birleştiğinde ise jeoekonomik gerilimlerin askerî gerilimlere dönüşme ihtimali artabiliyor. Ancak burada önemli olan ayrım şu oluyor: Ekonomik krizlerin savaşlara elverişli bir uluslararası ortam yaratabilmesi, belirli bir savaşın ekonomik krizi çözmek amacıyla önceden planlandığını kanıtlamıyor.

Bu nedenle Körfez Savaşı'ndan Afganistan ve Irak'a, Suriye'den Ukrayna'ya ve günümüzde Orta Doğu'da yaşanan çatışmalara kadar farklı savaşları tek bir “kapitalizmin kriz çözme mekanizması” altında toplamak yerine, ekonomik çıkarların ve kaynak rekabetinin bu çatışmaların diğer siyasi, askerî ve güvenlik nedenleriyle nasıl kesiştiğine bakmak daha açıklayıcı oluyor.

Sonuç

2008 küresel finans krizinden bugüne kadar geçen dönem, merkez bankalarının modern ekonomilerde ne kadar büyük bir güce sahip olduklarını gösteriyor. Bernanke döneminde uygulanan parasal genişleme finansal sistemin çökmesini önlemeye çalışırken, Yellen dönemi bu olağanüstü politikalardan kontrollü çıkışın, Powell dönemi ise pandemi sonrasında yeniden parasal genişlemeye dönmenin ve ardından yükselen enflasyon karşısında hızla sıkılaşmanın örneğini oluşturuyor.

Ancak bu üç dönem aynı zamanda para politikasının sınırlarını da gösteriyor. FED faizleri değiştirebiliyor, finansal sisteme likidite sağlayabiliyor, bilançosunu büyütüp küçültebiliyor ve beklentileri yönlendirebiliyor. Fakat bir merkez bankası tek başına bir ülkenin sanayi politikasını oluşturamıyor, üretim yapısını değiştiremiyor, gelir ve servet dağılımındaki bütün sorunları çözemiyor veya küresel rekabet gücünü kalıcı biçimde yeniden inşa edemiyor. Bunlar para politikasının ötesinde maliye, sanayi, eğitim, teknoloji ve sosyal politikaların alanına giriyor.

Dolayısıyla 2008 sonrasında sorulması gereken asıl soru, FED'in finansal sistemi istikrara kavuşturmada ne ölçüde başarılı olduğu olmuyor. Daha temel soru: Finansal sistem kurtarıldıktan sonra Amerikan ekonomisinde krizin açığa çıkardığı ve sonrasında da devam eden yapısal sorunlar ne ölçüde giderildiği oluyor.

Bu açıdan bakıldığında sorun, FED'in para politikasının tek başına başarısız olması değil; para politikasından üretim yapısının, gelir dağılımının, sanayi politikasının ve küresel rekabet gücünün sorunlarını çözmesinin beklenmesi oluyor. 2008 sonrasında uygulanan olağanüstü para politikaları finansal çöküşü sınırlamış olabilir; ancak finansallaşma, gelir ve servet eşitsizliği, sanayi üretiminin coğrafi dönüşümü ve Çin'in yükselişi gibi daha geniş yapısal meseleleri ortadan kaldırmış olmuyor.

İşte “hegemonyanın sonbaharı” metaforu da burada anlam kazanıyor. Bu ifade ABD'nin kaçınılmaz ve yakın bir çöküşünü değil; üretim, finans ve küresel güç arasındaki tarihsel dengenin değişmekte olduğu ihtimalini anlatıyor. ABD hâlâ dolar, teknoloji, finans, enerji ve askerî güç bakımından önemli avantajlara sahip bulunuyor. Buna karşılık küresel üretimin ağırlık merkezinin Asya'ya kayması ve Çin'in ekonomik yükselişi, Amerikan hegemonyasının dayandığı üretim-finans dengesini yeniden şekillendiriyor.

Bu nedenle asıl mesele yalnız FED'in faizleri ne zaman artıracağı veya indireceği olmuyor. Daha büyük soru, dünyanın en güçlü merkez bankasının para politikası araçlarının, üretim ve güç dengelerindeki bu tarihsel değişimi ne ölçüde yönetebileceği oluyor. Çünkü para politikası bir krizin finansal sonuçlarını hafifletebiliyor; fakat tek başına bir hegemonyanın maddi temellerini yeniden kuramıyor.

Osman AYDOĞAN